《管理世界》(月刊)

2008年第12期

高管报酬激励、战略并购重组与公司绩效*

———来自中国Ａ股上市公司的实证

李燕萍

孙

红

张

银

摘要：本文运用结构方程模型探究了高管报酬激励、

战略并购重组与公司绩效间的作用关系路径。研究发现，高管年薪报酬对公司绩效的直接正向作用显著，高管持股报酬对公司绩效的直接正向作用不显著；在激励契约

战略并购重完备与不完备的前提下，不同高管报酬激励、

组、公司绩效之间作用路径及其显著水平不同，战略并购重组的中介作用及公司规模与公司性质调节作用也不相

进一同。研究结果为为中国企业选择高管报酬激励方式、

步完善公司治理结构提供实证支持。

关键词：高管报酬激励战略并购重组公司治理

（一）引言

根据委托—代理理论，高管报酬激励对公司绩效的影响路径是高管报酬激励—高管行为—公司绩效（Holmstrom&Milgrom，1987）。目前大多数研究将高管行为当作一个“黑箱”，撇开高管行为直接去研究高管报酬—公司绩效的相关性，忽视了实际影响公司绩效的高管行为的中介作用。高管受到某种激励后，会有不同的行为倾向，特别是确定公司发展方向、资源配置等重大战略行为。这些战略行为对公司绩效的影响怎样？高管报酬激励到战略行为，再到公司绩效的作用关系路径如何？这些问题还有待于深入探讨，也是本研究的初衷所在。

能够提高公司绩效的战略并购重组行为。由战略行为的效率理论和交易费用理论可知，公司绩效会因正确和合理的并购重组战略而得到提高，高管也会因公司绩效的提高而获得最大的收益。所以，本研究提出如下假设。

假设Ⅲ：当高管激励契约较完备时，激励契约越完备，高管的战略并购重组倾向越强。

假设Ⅲ-1：当高管激励契约较完备时，高管年薪越多，高管会实施更多的、规模更大的战略并购重组。

假设Ⅲ-2：当高管激励契约较完备时，高管持股越多，高管会实施更多的、规模更大的战略并购重组。

另一方面，如果高管报酬激励契约是不完备的，则会产生管理主义（Managerialism）问题。即当激励契约不完备时，高管从激励契约中获取不到足够的报酬，此时，高管可能会通过其他手段寻求补偿，比如通过更多的战略并购重组获得其他福利享受以及自身人力资本价值的提升。为了进一步校验高管在不完备激励契约条件下的战略并购重组倾向，本研究提出如下假设。

假设Ⅳ：当高管激励契约不完备时，激励契约越不完备，高管的战略并购重组倾向越强。

假设Ⅳ-1：当高管激励契约不完备时，高管年薪越少，高管会实施更多的、规模更大的战略并购重组。

假设Ⅳ-2：当高管激励契约不完备时，高管持股越少，高管会实施更多的、规模更大的战略并购重组。

关于高管报酬激励、战略并购重组与公司绩效的影响路径。公司的战略并购重组肯定会影响到公司的绩效，但影响是正或是负，研究者的结论不一。有研究者认为战略并购重组后，公司的绩效得到了显著提升，如Healy等（1989）；也有研究者认为战略并购重组会导致公司的绩效下降，如Moeller（2004）等。本研究认为，战略并购重组对公司绩效有着显著影响，但影响如何必须考虑到高管的动机，因为战略并购重组的决策权掌握于高管手中。由激励的期望理论可知，高管并购重组行为是高管动机的结果函数，根据委托—代理理论，高管动机又是报酬激励契约的结果函数，因此，公司绩效不仅和战略并购重组直接相关，而且和选择战略并购重组的高管的报酬激励契约间接相关，战略并购重组在两者之间起到了中介作用。为了挖掘3者之间的作用关系路径，本研究提出：

假设Ⅴ:不同高管报酬激励驱使的战略行为，对公司绩效构成不同的影响。

假设Ⅴ-1:当高管激励契约较完备时，高管年薪越多，高管会实施更多的、规模更大的战略并购重组，以此增强公司的绩效。

假设Ⅴ-2:当高管激励契约较完备时，高管持股越多，高管会实施更多的、规模更大的战略并购重组，以此增强公司的绩效。

假设Ⅴ-3：当高管激励契约不完备时，高管年薪越少，高管会实施更多的、规模更大的战略并购重组，且会

（二）文献回顾与假设

1.高管报酬激励与公司绩效。对于年薪与公司绩效的

相关性问题，目前学术界存在一定的分歧。一种观点认为，高管年薪和公司绩效相关性不显著，如Jensen和Murphy（1990）；另一种观点认为，高管年薪和公司绩效之间存在显著的正相关性如Joscow（1993）。对于高管持股与公司绩效的关系研究目前存在两种假设，一是利益趋同假设，即认为管理层所有权的增加会使高管和股东利益趋于一致，如Jensen和Murphy（1990）。另一种为壕沟效应（Entrenchment）假设，即认为当管理层所有权增加过多时，会运用各种手段谋取自身的利益而忽视股东的福利。此外，也有一些学者认为高管持股与公司绩效没有明显的关系，如于东智和谷立日（2001）。

为更好地分析高管公司战略并购重组行为对其年薪和持股、公司绩效影响的中介作用，本研究首先校验高管年薪和高管持股对公司绩效的直接影响，因此，提出：

假设Ⅰ：高管年薪对公司绩效有直接显著正向影响。假设Ⅱ：高管持股对公司绩效有直接显著正向影响。2.战略并购重组对高管报酬激励、公司绩效的中介作用。关于高管报酬激励对战略并购重组的影响。根据激励契约的激励和约束效果，高管会表现出不同的战略并购重组倾向，来谋求高管个人利益的最大化。如果高管报酬激励契约较完备，则高管和股东的利益是一致的，高管会为公司绩效和股东利益奉献所有。高管要追求自身利益最大化就必须实现公司绩效的最大化，就会采取一系列

*本文系国家社会科学基金重点项目“中国特色的人才强国战略实施与动力机制研究”（07AJY023）研究成果之一。

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