2011-02-23 食品饮料 增持/维持评级 分析师 蒋小东 SAC 执业证书编号:S1000510120031 (021)6849 8615 jiangxiaodong@mail.htlhsc.com.cn 洪婷 SAC 执业证书编号:S1000510120012 (021)6849 8639 hongting@mail.htlhsc.com.cn 逯海燕 SAC 执业证书编号:S1000510120030 (021)6849 8637 luhy@mail.htlhsc.com.cn 证券研究报告 行业研究 /深度研究 调味品行业发展路径与格局 调味品增长较快。调味品是占比最大的食品添加剂。按照国际通行比例粗 略估算，我国餐饮渠道调味品销售额 1500 亿元，再加上家庭消费渠道， 调味品市场容量巨大。近几年调味品行业增长较快，增速均在 20%左右。 目前，我国调味品处于第三个发展阶段，复合调味品受欢迎度日益提高。 为清晰把握调味品行业投资机会，我们将调味品分为 B2B、B2C 两大类。 鸡精、食醋行业发展空间大。调味品中，酱油、醋、味精、酱类合计收入 占比 64.7%， 我们重点介绍主要的传统调味品及复合调味品代表鸡精、 鸡 粉。 味精处于整合后期， 阜丰集团、 梅花集团控制行业话语权， 增长平稳。 酱油处于整合期，市场份额逐渐向海天、加加等大企业集中，行业增长较 快。 鸡精、 鸡粉的发展机会大， 尽管行业集中度很高， 但是产品优势明显， 市场前景广阔。食醋行业集中度最低，未来有很大的整合空间，而且符合 健康消费的大趋势。 食醋衍生品众多， 衍生品有可能开拓出空白细分市场， 成为行业新的增长点。 B2B 调味品驱动力与发展路径。 B2B 是指面向食品工业客户为主的产品， 比如味精、呈味核苷酸等。B2B 产品核心竞争力是低成本，主要由产能布 局、技术进步推动的。我们观察国内外调味品巨头历史，总结出 B2B 企 业发展路径——横向延伸为主、纵向延伸为辅，注重全产业链竞争。横向 延伸是指发展多品类发酵产品，理由是基于同样的原料、类似的生物发酵 技术。纵向延伸是指发展下游的终端调味品，一般是企业到一定规模后才 开始实施。全产业链竞争，体现在产能布局、技术、市场、售后服务多个 环节，形成整体协同优势。 B2C 调味品发展路径与投资机会。 B2C 产品就是我们熟悉的终端调味品， 一般是品牌、渠道双轮驱动。B2C 路径比较简单，先是大力发展拳头产 品，然后明星产品成为品类代表，最终将品牌扩张到其他品类。海天、李 锦记都遵循了这种成长路径。B2C 产品投资机会分为以下三类：1）传统 产品细分扩大市场容量；2）复合调味料需求前景广阔；3）衍生产品有望 带来空白细分市场。 最近 52 周行业表现 食

品饮料 22.55% 11.55% 沪深300 0.55% 10-02 -10.45% 10-03 10-05 10-06 10-07 10-08 10-09 10-11 10-12 11-01 11-02 -21.45% 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准