期货与现货市场在行情变化中价格的差值发现及套利

期货专家讲堂——迅速发展的商品期货期现套利（二）

摘自：期货日报

系列之一 商品期货套利研究

在一个均衡的市场条件下，根据无套利均衡思想，同一种资产的现货价格应该等于其期货价格的现值。我们令某一资产期货价格为F，现货价格为S，r代表无风险利率，t是期货价格的时点距离当前时间之差，在不考虑交易成本的情况下，当且仅当F=Sen或F=Se-n时，期货市场和现货市场之间不存在套利机会，否则市场处于非均衡状态。期现套利正是通过观察期货与现货价格之间的基差，利用期货、现货价格的背离，在同一资产的期货市场和现货市场建立数量相等、方向相反的交易部位，并以交割方式结束交易的一种操作方式。期现套利是时间套利在期货市场的应用，它利用期货和现货价格走势的一致性和期货合约临近交割时期货和现货价格的趋同性进行操作。

一、期现套利的操作方法

期现套利策略的制定与基差波动和市场条件息息相关，基差作为商品现货与期货价格之差，当基差＜0时，我们称为正向市场，或正常市场，而当基差＞0时，则称为反向市场，或逆转市场。一般来说，基差（绝对值）由持有成本（或持仓费）构成，即指为拥有或保留某种仓单或头寸而支付的仓储费、保险费和利息等费用。即：

期货商品的价格＝现货商品价格＋持仓费

在我国的期货市场，期货价格和现货价格的一致性是通过期货交易的交割制度来实现的。到交割月份时，持仓费已降至为零，但如果期货价格高于现货价格，或现货价格高于期货价格，则出现了套利的机会。

1.正向市场条件下的期现套利

在正向市场中，即正常市场情况下，市场供求关系正常，较远期的价格由于包含了持仓费，因此期货价格会高于现货价格。商品期货持有成本体现了期货价格形成中的时间价值，即持仓费是期货合约时间长短的函数。合约时间越远，持有成本越大；反之，则越小，到了交割月，持仓成本降至为零，期价则趋同于现价。正向市场时，如出现期货升水，即基差的绝对值大于持仓成本时，采取在现货市场上购买商品，在期货市场建立相应数量的近月头寸，将现货验货入库、注册仓单、期货交割的方式来赚取期现价差获得无风险收益。如出现现货升水，即基差的绝对值小于持仓成本时，如果投资者持有仓单，则可采取注销仓单，在现货市场上出售的方式盈利。

2.反向市场条件下的期现套利

当某一上市品种近期供给严重不足，近期产量及库存量远远不足以满足市场需求，或市场预计将来该商品的供给会大幅度增加，则会出现反向市场。此时，人们对某种商品的需求非常迫切，价格再高也愿意承担，从而造成现货价格剧升，近期月份合约价格也随之上升，远期月份合约则因未来供给将大量增加的预测，价格相对平稳。因此出现现货价格较期货价格高，或近期期货价格比远期期货价格高的不正常情况。此时，持有现货并储存到未来某一时期仍需支付持仓费，只是由于市场对现货及近期月份合约需求迫切，购买者愿意承担全部持仓费而已。与正向市场相同，随着时间的推进，现货价格与期货价格会逐步趋同，到交割月份时取向一致。

反向市场条件下，基差为正，如果投资者拥有仓单，可以注销仓单在现货市场售卖，并在期货市场远月合约做多来赚取期现价差的无风险收益，但现货市场上做空机制的缺乏，期货市场上仓单数量的不足都限制了这种套利策略的实施，因此，我们主要研究正向市场条件下，买现货、卖期货的套利操作。

二、买现货、卖期货套利的程序

期现套利非常注重期货市场与现货市场操作的相互配合，在发现套利机会后，投资者在期货市场上立刻建立头寸，有条件的投资者可以申请套保额度来规避交易所对单个交易编码持仓的限制；大豆、玉米等农产品，因期货交割品质、包装的标准高于现货市场流通的成品，程序更加繁琐，投资者在现货市场上采购后，还需要经过加工、包装以达到期货交割要求，再经运输、储藏，到期货指定的交割仓库检验入库、注册仓单。仓单注册后，投资者可将仓单质押以减少资金占用，待期货头寸到期时交割平仓获得收益。

三、我国期货市场期现套利交易的现状